我们可以看到A股现在上证指数从PE的角度、从PB的角度都是处在历史最低的一个水平，不光上证，包括深证的几个指数，其实也说明我们整体处在历史一个极低的位置，在这个位置对我们来说战略思想更多的是做好基本功，进行一个长线的布局。
近期我们反复强调的可转债走势不错。消费类白马股走势较弱，这也符合现在牛熊转折期的市场特征，牛熊转折期的时候场外抄底资金为什么要从可转债开始炒起，主要原因在于可转债大量跌破面值以后，存在一个保底付息的功效，同时很多正股的溢价也下去了，这样很多资金去买可转债，他是一个向下安全向上能够不至于踏空，来获取牛市活行情的收益。这个时候场外资金往往会在熊牛过度期的时候，大家都比较谨慎，少量的场外资金入场会选择最保险的方式买入，所以他们先买的是可转债，我们注意到可转债最近涨的都非常不错，这样反应现在开始吸引场外资金了，所以我们注意到可转债往往提前于股市见底，这是我对目前可转债的看法。
消费类的股票是在熊市末期往往有一个走弱于市场的特点，消费股也跌了一段时间了，因为他们的估值之前稍微有点高，而且资金曾经在熊市里面对他们进行一个抱团，所以这个时候有调整走势比较弱也是可以理解的。但是像医药类和消费类的股票也不能统一来看，医药类的股票在市场整体走弱的情况下还能出现一个逆势的大涨，具体问题具体来看。目前总体来看我们认为医药类股票现在估值够便宜了，消费类的股票可能一些品种，像海天调整的还不充分，估值不是特别到位，当然了是不是都要调到位也未必，毕竟市场3000多家公司。所以我们重点还是轻大盘，甚至是轻板块，重点是挖掘一些个股的机会。
券商股能很好的去理解净资产和股价的关系。我唯一看好的周期性板块券商，我说的不是长期是眼下，未来一两年可能比较看好的一个周期性板块是券商，这里面存在很多层次的原因，其中一个很重要的原因就是PB估值。有些公司有些行业适合于PE，有些行业有些公司反而适合于PB。消费医药类这种长期成长性业绩周期性不强的公司，他更适用于PE市盈率估值，像这种周期性行业，钢铁、水泥、地产、银行、保险、券商这种大宗的，业绩随商品周期的价格波动而波动，有自身的周期波动，而且公司是周期性行业，由于他是周期性行业就会带来经营的不稳定，今年牛市来了大家就赚钱，明年熊市来了大家都赔钱，今年你可能赚1个亿明年可能就是负的业绩，他不适应于PE，PE是用每股收益乘上PE等于股价。那你的业绩时好时坏不稳定，业绩要是负的乘上PE股价是负的了，就不适合用PE估值，适合用PB。PB是净资产，比如一家券商股他有10个亿的净资产，牛市的时候今年盈利了1个亿，净资产收益率10%，明年的净资产变成11个亿，业绩是0，明年的净资产是10个亿，可能不像业绩今年1个亿明年是0，乘上PE这个股价波动就非常大，但是要是净资产的话今年是10个亿，牛市的时候有11个亿，熊市的时候有10个亿，11个亿和10个亿之间的差距就非常小了。所以可以用PB比较稳定，净资产不会发生突然大幅度的变化，业绩可以发生大幅度的变化，但是净资产不会发生大幅度的变化。券商股包括很多周期性的钢铁、房地产等就适合用于PB来估值。
那么净资产什么时候算高什么时候算低，跌破净资产。按巴菲特的老师格雷厄姆的逻辑就是公司的股价跌破了公司的净资产，相当于跌破了公司的资产价值，就是低估的一个市场特点，市场的一个指标。当然了同样是跌破净资产，券商股跌破净资产，银行股跌破净资产，钢铁股跌破净资产是不是含金量不一样呢，我说的是从一个行业的角度来考虑问题，他的含金量必然是不一样的，而且这种含金量是随着时代的不同或者时间阶段的不同而不同，你可能说放在前，那钢铁股也是成长股，也很难跌破净资产，跌破净资产也是很难得的，但是现在时代变了，他就是很落后的夕阳产业，跌破净资产不出奇，甚至跌到0.5倍市净率都没人买，因为这个行业就应该低。就像银行一样，银行跌破净资产我觉得也要一分为二来看，银行跌破净资产是怎么理解，肯定是低估了，但是同样是银行跌破净资产和券商跌破净资产，我为什么更倾向于券商而不倾向于银行，这里面就是净资产质量的问题。因为银行在经营的过程中，使用了大量的杠杆，可能达到十几倍二十倍的杠杆，这个杠杆我知道相当于他的负债是他净资产的20倍，如果负债是净资产的20倍，万一这个负债出现大额的坏账，那这个净资产也就没了，瞬间就没了。所以我们看到美国08年的金融危机，包括90年代美国也出现过银行业的危机。当然了国内银行业一直经营很好，这个是有特殊的国情的。但是我从一个长期的角度来考虑问题，银行业一旦出现金融危机，很多百年几百年的银行像以前的雷曼，为什么瞬间倒闭就是这个道理，因为他的杠杆太高了。一旦出现大的金融危机几个坏账一爆出来，可能看着1000亿的净资产瞬间就没了。
券商股相比银行有这个优势，没有那么高的杠杆率，这是金融行业的净资产，没有这么高的杠杆率。当然最近大股东股权质押会不会导致券商股业绩大幅度下滑和净资产消失，我觉得可能性不大，大规模的上市公司股权质押爆仓可能性，政策也说了有这个底线，更多的是在挑选券商时也要注意外面质押率的问题，但是我觉得最终这个不会成为一个大面积爆发的问题。像最近金新农很多公司采取的是大股东、控股股东国资入股等来化解这个危机，而不是采取直接砍仓的方式。
所以券商股更适合用市净率来估值。再聊一句钢铁股，比如说像钢铁水泥净资产的含金量也很重要，同样是净资产，钢铁股的净资产就是锅炉厂房，账面上是10块钱，真变现能不能变现10块钱大概率是变不了的，能变现3块就不错了。但是我曾经在的时候当时在微博上说过，五粮液当时实际跌破了他的净资产，那含金量就不一样，因为五粮液的净资产是什么，一手现金一手存货，但是白酒的存货是有2种，一种是产品一种是非成品-原料，这个原料就是水和粮食酿的在酒窖里没有生产出来，是按成本计价的。按成本计价粮食能值多少钱，水能值多少钱，但是要是把他装在瓶子里面，这个账面价值显示1块钱，可能实际价值就要10块钱。同时像五粮液茅台很多这种消费类他们很少跌破净资产，但是出现这种情况就非常有价值。这就是所谓的用破产的价格买入破不了产的企业，就是这个道理。因为他有很多无形资产。
总体来说，市净率估值比市盈率估值更为可靠。刚才我们谈到了，因为用净资产来衡量公司的估值，股价和净资产的关系，PB等于每股股价除以每股净资产。如果每股股价除以每股净资产等于2，等于PB是2。正好每股股价等于每股净资产PB就是1，PB小于1说明股价跌破净资产，低于净资产。由于净资产不会受到1、2年业绩的波动而出现大幅的波动，所以市净率的估值更容易稳定和可靠，尤其是适用于周期性行业。当然了并不是说不适用于非周期性行业，但是更适用于周期性行业，因为周期性行业无法用PE市盈率指标来估值，更多的是用PB指标来估值。
所以很多人往往在牛市的时候犯了一个很大的错误，导致出现巨大的损失。就是把周期股当成成长股用PE来估值。比如说曾经的06、07年，包括很大曾经这样的案例。当券商股进入牛市以后业绩也是每年50%、100%的增长，大家就不用PB来估值了，用PE觉得20倍30倍，业绩有50%的增长，那肯定是低估了。其实他业绩最好的时候周期股往往就是市场见顶的时候。所以切记以后我们不能犯这种典型的错误。为什么说是典型的，因为这种错误不是股民犯的，是机构犯的，到牛市的时候你会发现很多机构又在犯这种错误。就像前几年炒锂电池一样到顶上以后大家都不用PB估值了，都用PE了。
当什么时候市场对一个板块或者一个股市采取用PE来衡量的时候，抛弃了PB用PE来衡量的时候，尤其是看券商的机构的研究报告之类的开始调整衡量股价的估值方法的时候，你要知道市场其实已经过热了、已经有风险了，因为大家用PB来衡量会发现PB特别高，没法衡量了。所以就找一个更合适的方法PE，这个时候其实就是自欺欺人了。所以我们不管看什么以后要多用PB少用PE，因为PE有很大的迷惑性，你要是没有特别专业的稳定的投资分析体系的话，你容易被被人或被市场说服。
这些都是我长期投资的经验之谈，也是我认为非常可靠的客观的东西，今天给大家说出来之后，大家可以反复的消化、反复的理解，不要过两天又忘的一干二净。我们不怕大家学会我们很多东西，市场真正在实操层面和理论层面可能还有很长远的距离，我们会再不断进化我们的投资体系。但是我也是希望大家对这个最基本的概念也可以理解，这样也有利于我们沟通。价值投资学的人当然越少越好，我们不希望价值投资人越来越多，竞争对手越来越多。但是大家多多少少对价值投资也要有一些了解，完全不了解的话这个市场就没有土壤，就没法对话。这些东西其实也非常关键，学会了以后受益终生。
我们从去年到今年有一个方向就是券商里的H股。A+H股，H股比A股便宜10%，那到无所谓了，因为可能他本身长期会有一个溢价，会有一个差价，因为两个市场的流动性不一样。但是差价达到了50%，那我们当然舍近求远了，因为50%的利润空间就非常大了。最起码我们能50%的价格去买入同样的东西，从心理上资产安全系数会更高。
我为什么看好龙头券商里的H股，什么叫龙头券商，比如招商、中信、海通，我发现他们的H股普遍低于A股，而且甚至打了很大的折扣，这样的话我们再考虑整个A股市场处在一个熊牛转折的一个拐点上，而券商股往往提前于股市见底并活跃，而且极有可能在下一轮牛市里面再次成为龙头板块之一。这样的话我们对券商进行一个适量的跟踪，适度的参与，我觉得这不能算投机。
之前我给大家说了价值投资不代表一定长期持有，当然也不会特别短，但是也不是一定待拿。价值投资分很多种，有伟大企业你可以长期拿着，但是我们之前说的一些套利，你实现套利空间其实已经完成你的目标了。比如你买券商股是不是就是投机，这和投资投机没关系，就是你买的时候是不是物有所值，物有所值就是投资。房地产就是周期性行业，你低价买到了好地段的房子那就是投资，道理是一样的。看一个行业其实有很大的特点，如果拿咱中国的券商行业和中国的银行业去对比，我们发现中国的券商行业总体发展比较落后，这个落后主要原因是由于银行业这么多年的发展受益于中国大规模的房地产M2的增长，中国的证券行业为什么这么多年发展的不大，可能说银行的体量远远是证券行业的几十倍，主要的原因是中国的股市这么多年总体表现一般，虽然说新股发了不少，规模总市值不小了，但是股市总体发展的还是比较落后的，各个层面都比较初期，指数点位业比较低。周末证监会副主席关于中国股市也都有一个未来美好的设想和规划，也说明我们的证券行业未来还是一个非常具有成长性的行业。虽然券商行业是一个周期性的板块，但是他同时兼具了，比如说他和钢铁水泥这些周期性板块，同样跌破净资产的周期性板块相比，券商行业还有巨大的成长空间，这是很难得的一点。因为在中国整个未来十几、二十年加速进入老龄化社会的过程中，很少有大好的传统性行业还能实现一个很多几倍的成长，我们证券行业是其中之一，是少有的能够在进入老龄化社会以后行业规模还能继续扩大的一个领域。所以这一块不得不值得关注。老龄化社会理财，财富从固定资产变流动资产是老龄化社会的一大特点。社会的发展一定是两方面，积累财富的时候是流动资产变固定资产，老龄化社会以后财富又会慢慢从固定资产变成流动资产，中国家庭70%财富都是固定资产，就是房产，这个比例是偏高的。
从一个的角度来说，这个比例一点会往下走，固定资产下降了，其他资产证券多元化，基金、股票、各种理财产品，这方面资产一定会多。像美国居民80%的资产都是证券类资产，和证券市场有关系，而中国只有6%、7%的资产才和证券有关系，从百分比上和美国有10倍的空间。比如说中国以后证券资产能提高1倍的百分比，提高到20个点，那股市的发展空间就大了，股市发展大了，券商自然就做大了，尤其是龙头券商。每一轮牛熊周期市场份额会进一步集中，未来就是龙头券商的天下，我们中国也不需要那么多券商公司，现在券商公司太多了上百家，未来可能说10家以内就OK了，那么市场全被龙头券商给吃了，不但行业的蛋糕变大，龙头券商自己的份额也会变大，这两方面一加，那么公司的成长空间还是非常可观的。所以我认为券商股未来还会有一个非常好的一个牛市，这是我对券商的看法。我不是给大家推荐券商股，而是通过分析通过案例来让大家了解我们在做投资的时候，在了解一个板块、一个行业、一个个股的时候，我们整个了解的流程，我们要先考虑未来的成长性，公司的估值各方面，他都是有一个过程的，一步一步都待考虑到。就像我一样，我为什么就跟踪这个东西，我会有12345这些理由，当然这些理由不一定说一定是大家认可的理由，但是我觉得多多少少是有数据支撑的。而且从大概率的角度来说他是OK的，所以投资本身也是一个概率学，所以为什么我说不能只买一只股票，就是这个原因，因为他本身是个概率学，就是价值投资他也不是绝对学也是概率学。既然是概率学就不可能100%，哪怕是99.99%还有千分之一失败的可能性，所以适度集中就可以了。买太多买几十只股票也不行，买一只两只也有点风险，有点赌性了，就买个10只左右，5-10只就OK了，根据你的能力圈。
这些点是拿券商和同类的银行对比，我们刚才谈到了市场份额会集中，券商股龙头的市值比银行保险小很多，像中信这样的龙头只有几千亿吧，跟上万亿的银行保险比还是差好几倍的空间。证券公司的杠杆率低，业务简单好测算，比如说龙头券商基本上就这几个业务，经纪业务、托管外包业务、上市承销、自有产品理财等，这几块业务目前可能说有稳定的，有处在一个业绩极低的，可能说未来券商靠经纪业务他没有前途，但是现在我们看到过去十年前我们炒券商股的逻辑就是看他的经纪收入，现在我们注意到券商行业与十年前不可同日而语，虽然很多券商龙头公司的股价甚至低于十来年前的水平，但他现在的业务远远超过十年前的状态了，十年前可能一个经纪业务占到80%，现在的经纪业务可能10%都不到，他有很多其他业务什么托管外包了，而且这些业务他的稳定性远远高于过去的经纪业务的。因为我们公司长期和券商打交道，我们对券商长期盈利的稳定性盈利的状态，我们是有一个深刻的感受的。当然了像这种大熊市底部，包括像招商、中信他们的日子也不好过，他们生意也非常小，但是我认为毕竟都是阶段性的，并且都是市场熊市的极端反应出来的一些特点，但是这个时候往往股价也是非常便宜的时候，你要认为这个东西不可常态那股价低估也是不可常态的。
而且还有一点我们看到这几年炒白马股，但是券商这几年在整个白马股炒的过程中没炒，为什么？股市现在是熊市周期，基本面不亮，这样的话在熊市周期里这一波跌幅远大于同期其他的白马股的银行保险，所以未来牛市往往还会追赶上来，也就是说他和银行股所处的位置空间未来还会追赶上来，因为他的成长性比他们还要好，所以未来到牛市周期来的时候他应该远远超过他们所处的高位水平。
巴菲特说卖出股票有2个原因，换股前提是你要确定你换的公司比现在手里的公司要好，什么叫要好？不是便宜，光便宜不行，首先第一关是基本面要好，如果你从一个基本面好的公司换一个垃圾股，仅仅因为股价便宜，你可能短期超跌反弹幅度大一点，但是长期一定是错的，因为你违反了换股的基本逻辑。违法基本逻辑一定会受到规律的惩罚。偶尔一次侥幸成功，不代表这个逻辑是对的，不代表你这个操作是对的。另外一个换股，这个公司的基本面走差了，公司不行了，看错了看走眼了，或者刚开始看对了后来公司又变差了，这个时候你不得不卖出，这是两个前提。如果只是因为这个公司比那个公司仅仅便宜几块钱，但是基本面不如那个公司，你去换个便宜股这个逻辑是错的。在市场里面有时候也不要太精明，稍微坚持一些，往往胜利就是给那些坚持的人。
