浙商证券股份有限公司马莉,刘雪瑞近期对水羊股份进行研究并发布了研究报告《水羊股份点评报告：23Q1经营拐点已现，业绩多轮驱动》，本报告对水羊股份给出买入评级，当前股价为16.7元。
水羊股份(300740)
投资要点
环境承压及品牌升级致业绩承压，23Q1业绩拐点已现：
收入/归母净利47.22/1.25亿元，分别下跌5.74%/47.22%，毛利率53.12%，同比上升1.05pct，扣非净利润率2.05%，同比下降2.24pct；22Q4收入/归母净利13.80/0.06亿元，分别下跌18.72%/93.52%，毛利率48.05%，同比上升1.22pct，扣非净利润率-0.94%，同比下降5.74pct。业绩下滑主要系经营环境承压及品牌集中升级调整。
23Q1收入/归母净利10.46/0.52亿元，分别增长0.05%/25.38%，毛利率53.71%，同比下降0.55pct，扣非净利润率3.52%，同比上升0.34pct。
自有品牌“2（御泥坊/EDB）+2（大水滴/小迷糊）+N”矩阵建立、稳步升级：
1）EDB：7月公司收购日法高奢护肤品牌，助力矩阵升级与业绩增厚。通过聚焦品牌心智的进一步塑造、产品梯队建设及市场活动宣传，以及在高端百货、高端酒店SPA渠道的布局，品牌会员进一步渗透中国高端人群，成为SKP-S高端护肤线TOP2品牌。
2）御泥坊：进一步推进品牌升级，构建全新“春江花月夜”产品体系，打造兼具艺术价值及护肤功效的东方女性护肤解决方案，新品占比逐步提升。
3）大水滴：专注熬夜护肤细分赛道，针对熬夜生物节律独创3大时间产品系列22:00，00:00和03:00。明星单品大水滴熬夜面膜、潜力大单品3点祛痘精华快速起量、持续热销，年增速超1400%。
4）小迷糊：品牌倡导科学护肤不过度，定位年轻肌科学护理专家。专注年轻肌肤养护产品，达人推荐助力口碑提升。
强生代理业务进入良性轨道，持续打造细分市场强势品牌矩阵：
强生旗下品牌表现稳健，维持韧性。城野医生、露得清、大宝、Rogaine等大单品表现及品牌整体表现均在淘系同行业销售领先。
其他代理品牌方面，打造水羊国际平台多梯队品牌矩阵，在不同细分市场、细分品类孵化优势品牌，彩妆品类上孵化LORD&BERRY覆盖中国年轻彩妆市场，国内市场年增速超500%，持续合作的意大利米兰时装周御用彩妆品牌KIKO等保持大单品带动增长；芬兰护肤品牌LUMENE、西班牙专业皮肤管理院线品牌美斯蒂克等国际品牌，核心大单品及渠道等均有高增长的突破。
签约陈坚院士、广纳人才，加码研发升级、构筑壁垒：
公司签约江南大学陈坚院士作为首席科学家，并发布独占11项专利技术的全球最小分子透明质酸技术，且已实现酶切小分子透明质酸微800、微400的量产。持续加大研发，研发费用同期增长35%，在上海、长沙建立了科学研究中心，并细化面膜、精华等品类研发。研发团队同比增长54.22%达347人。
强化“渠道+品牌”匹配，抖音渠道高速增长：
公司线上线下渠道全覆盖，针对不同品牌特点、不同渠道特点进行匹配。抖音渠道表现亮眼，抖音渠道实现收入7.06亿，同比增长114%，占比近15%。其中，抖音是大水滴的第一大渠道。
盈利预测及估值：公司自有品牌持续升级、品牌矩阵持续建立、盈利能力不断提升，代理品牌进入业务良性轨道，且在持续新接品牌，业绩多轮驱动。考虑到受疫情较大影响以来，行业消费及公司各项业务仍在持续恢复中，自有品牌仍在品牌升级进程，谨慎给予盈利预期，我们预计-2025年归母净利润达到2.74/3.47/4.20亿元，同比增长119.23%/26.79%/21.23%，对应PE估值23.77/18.75/15.46X，维持买入评级。
风险因素：行业景气下行；消费疲软；新品牌不及预期；新产品不及预期。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券马莉研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为50.28%，其预测度归属净利润为盈利2.74亿，根据现价换算的预测PE为23.73。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有14家机构给出评级，买入评级9家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为18.92。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，水羊股份（300740）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率、经营现金流/利润率。该股好公司指标2.5星，好价格指标2星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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